債券心得:可換股債券后面不可告人的秘密

var cpro_id = 'u95667';

　　債券融資不算新招術，先流行高息債券，但突然間，可轉換債券大熱，成為地產類上市公司善用的絕招妙術，2004年10月至2005年3月，在香港最少有6 間上市公司希望趁息口回升之前，在市場集資，以鎖定低息的資金。普遍的融資額都在10億、20億以上，個個都是“大胃王”。

融資至尊——恒基地產

　有一家可以捧為“至尊”的公司，其融資能力之強，手段創新之大膽，為行內側目，2004年1月，它就靜悄悄發行了一大筆負利率可換股債券，記住，不是零息，是負利率，投資者要倒貼利息。　　它一口氣融資57.5億港元，全部賣出而且超額認購。這家公司就是排行香港地產界前列的恒基地產(0012.HK)。外界還不太懂負利率可換股債券的貓膩，只能相信這是做企業的境界。恒地毫無疑問成為日后一批地產商的榜樣。　　我們來看看恒地玩法。2004年1月3日，恒地股價升2.6%，已經升到3年半以來的高位，每股報收38.8港元，6日升幅又達到10.23%。恒地在2003年10月剛剛配股集資9244萬股，一口氣集資30億港元，但好像還是不夠用。　　2004年1月15日，恒地宣布通過高盛在倫敦發行57.5億港元可換股票據，用于購買地皮，這一次發債原定是50億規模，超購再增發7.5億，票據為2年期，息率為1%，2006年換股價48.96港元，較恒地當日的40.8港元收市價高出20%，換言之，未來兩年恒地股價要升逾20%，票據持有人才有換股的動力。　　恒地林高演表示：計劃發行可換股票據到正式完成認購，前后不過24小時，過程相當快。他認為，在目前低息環境之下，集團以1%息率發行債券較為有利，同時，債券持有人亦可獲得息率回報。　　這只可換股票據的協議比較特別，若投資者在一年內售回票據給恒地，只能按92%回收本金，若兩年后售回恒地，只能以82%回收本金。恒地也享有權利，若股價在6個月至2年內升高至停牌收市價20%，可以要求投資者兌換股票。這是對恒地極為有利的條款，也就是說在享有1%息率下，恒地借100元，一年內只須償還92元，兩年只須償還82元。　　這么定規則，是為留住投資者？好像不是。是希望投資者都堅持2年去換股，而不是提前拋售？也不對，因為他給了投資者一個20%的期權，2年時間，每年要增幅10%，按照投資期限來說，很有吸引力了。　　但事實似乎出乎意料，恒地在這場你情我愿的局中獲利超乎尋常。　　回頭看，恒地2004年1月26日股價收在42.1港元，這是最高位了，3月12日股價跌到35.8港元，5月17日跌到29.25港元，之后一直是長長的陰跌線，極度緩慢升起的陽線，股價一直在40港元以下，直到2004年11月25日才重回41.2港元，之后又是一條長跌的陰線。再看香港地產市場，2004年后的回暖相當神速，而恒地2004年的純利30億港元，比上年多了近10億。